Уильям Бернстайн:
Молитва о медвежьем рынке — 2
Сегодня в выпуске:
- Уильям Бернстайн: Молитва о медвежьем рынке — 2
- Ближайшие мероприятия:
* * *
Источник: Rational Reminder (Канада)
23 июля 2020 г.
Перевод для AssetAllocation.ru
Смотрите этот разговор на YouTube-канале Rational Reminder
Окончание. Начало здесь.
В какой момент инвестору имеет смысл начать смещать баланс своего портфеля, скажем, от портфеля с уклоном в акции к портфелю с большей долей инструментов с фиксированным доходом? Связано ли это с возрастом? Это должно произойти, когда вы достигаете своей личной цели, или это вопрос предпочтений в вашей голове?
Что ж, это определенно риск. Одна мысль, авторство которой часто приписывают мне, и которую я позаимствовал из руководства Ричарда Райана, бывшего аналитиком и консультантом по облигациям: когда вы выиграли игру, надо прекратить играть. Поэтому, если вы накопили достаточно активов, чтобы поддерживать тело и душу в течение большей части своей пенсии, на 20-25 лет расходов на жизнь, тогда вам действительно следует отказаться от риска, забрав деньги со стола. Я не имею в виду продажу всех ваших акций, но, безусловно, сокращение доли ваших акций, чтобы в случае плохого результата на фондовом рынке вам не пришлось перейти на кошачий корм.
И это превращается в своего рода пари Паскаля. Конечно, вы можете совершить ошибку, если продадите, а затем рынок пойдет вверх. Вы могли бы купить BMW или летать первым классом, а теперь у вас нет такой возможности, но я могу заверить вас, что ошибиться в противоположном направлении – гораздо хуже. Если вы не сможете купить BMW или летать первым классом, то пожалеете об этом. Но я могу заверить вас, что вы будете гораздо больше сожалеть, если совершите противоположную ошибку, которая заключается в том, чтобы сохранить высокую долю акций до выхода на пенсию и увидеть, как ваш портфель сократится вдвое, а затем деньги закончатся через 7 или 8, 10 или 12 лет, что может легко случиться с вами.
И тогда все будет зависеть от вашей скорости сжигания капитала. К примеру, этот вопрос неуместно задавать человеку, у которого всего достаточно... по крайней мере, американцу, у которого есть социальное обеспечение или пенсия и достаточный капитал, чтобы оплачивать свои основные расходы на жизнь. Неважно, как ведет себя портфель акций этого человека, он все равно всегда сможет оплатить аренду, иметь на столе продукты, и ему не придется переезжать жить к своим детям. Понимаете? Все зависит от того, какова ваша скорость сжигания капитала. У этого человека нулевой процент сжигания своего капитала. Если ваша скорость сжигания составляет всего 1%, 2% или даже 3%, то вы, вероятно, все еще можете довольно активно инвестировать в акции. Но если ваша скорость сжигания составляет 4% или 5%, вам лучше серьезно задуматься о сокращении распределения активов в акции, поскольку у вас заканчивается человеческий капитал. Это когда вам 55-60 лет.
Как нам примирить эту идею о снятии риска со стола, как только вы достигнете соответствующего размера портфеля? Как примирить это с мыслью о том, что акции могут быть менее рискованными, чем облигации, в течение очень длительного периода времени?
Дело в том, что в течение более коротких периодов времени акции, безусловно, более рискованны, чем облигации. Где находится точка пересечения? Это где-то около 30 лет. Может быть, 20 лет, а может быть и 40, я не знаю. Но суть в том, что, если вам 65 лет, то вы находитесь прямо в зоне краткосрочных рисков. Понимаете? С другой стороны, если вам 30 лет, вы находитесь в зоне долгосрочного риска, и это главная причина. Академики любят играть в эту салонную игру: становятся ли акции со временем более рискованными, или менее рискованными? И ортодоксальные ответы со временем становятся все более рискованными. Но в действительности это глупый вопрос, если задать его, сперва не спросив: а на каком этапе вашей карьеры? Понимаете?
Очевидно, что, если вы – молодой человек с избытком человеческого капитала, и делаете сбережения, то облигации более рискованны, чем акции, понимаете? Но если вы – пенсионер, которому 65 или 70 лет, тогда очевидно, что акции более рискованны, потому что вы гораздо ближе к зоне краткосрочных рисков, чем долгосрочных. И вы можете сказать: «Ну, тот, кому 65, обычно доживает до 95 или 100». И это правда, но риск не возникает в возрасте 95 или 100 лет. Риск возникает, когда вам 68 лет, а ваш портфель акций сокращается на 60%, и вы сжигаете 5% в год. И это явно переводит вас в зону краткосрочного риска, даже если вы проживете еще 30 или 40 лет.
Что вы думаете об аннуитетах, и в каких случаях порекомендовали бы людям их рассмотреть?
Только в самых редких случаях. И человек, которого я бы рассмотрел в качестве покупателя аннуитета – это молодой человек, у которого вообще нет защитных активов, который хочет купить неэффективный с точки зрения налогообложения класс активов, который, по его мнению, имеет высокую ожидаемую доходность, и это пассивный класс активов. И это будут [неразборчиво 00:25:51] и высокодоходные облигации. Если вы хотите инвестировать в эти две вещи, не стоит делать это в налогооблагаемом портфеле. По крайней мере, вСША не стоит. И поэтому место, где вы хотите это сделать, находится в защитном портфеле. И есть только одна компания. Я стараюсь не упоминать названия компаний, но есть только одна компания, которая предлагает аннуитеты с очень низкой стоимостью, которая предоставляет индексные фонды или, возможно, управляемые фонды в этих двух классах активов, и название этой компании начинается с буквы V.
Но это очень редкое обстоятельство. В большинстве случаев плавающие аннуитеты – не самая лучшая идея. Сейчас фиксированные выплаты – неплохой выбор для некоторых людей с высоким уровнем сжигания капитала. Но, по крайней мере в США, вам сначала придется отсрочить свое социальное обеспечение или получение пенсии до максимально возможного возраста, чтобы получить эту возможную высокую выплату. Потому что, когда вы покупаете аннуитет, вы покупаете страхование долголетия. По крайней мере в США нет лучшего страхования долголетия, чем отсрочка социального страхования до 70 лет. Теперь, возможно, вы скажете мне, что является канадским эквивалентом этого, поскольку я понятия не имею.
Должны ли люди использовать метод оптимизации средней дисперсии (mean variance optimization) для оптимизации распределения своих портфелей?
О боже, нет! Моё любимое определение для оптимизатора средней дисперсии – это максимизатор ошибок. Это полезно в учебных целях. Он может ответить на некоторые очень ограниченные вопросы. Например, я говорю себе: «Акции компаний по добыче драгметаллов имеют очень высокую волатильность и нулевую долгосрочную доходность, какую минимальную долгосрочную доходность я мог бы получить, включив их в портфель? Конечно же, вам не нужно использовать этот метод для ответа на вопрос о доле в вашем портфеле, вы просто хотите сначала оценить, должно ли это быть в вашем портфеле, или нет? И тогда вы сможете начать отвечать на этот вопрос. Но если, помимо этого, вы ожидаете, что ваш портфель перестанет быть черным ящиком, то рано или поздно окажетесь в мире боли.
Что вы думаете о золоте? Не об акциях компаний по добыче драгметаллов, а просто о золоте в составе портфеля?
Ну, для начала я скажу о золоте вот что: это более высокая долгосрочная доходность, чем у акций компаний по добыче драгметаллов. Но проблема с золотом в том, что оно на самом деле не так уж и ценно. Не более чем акции. И самая прекрасная особенность акций компаний по добыче драгметаллов в том, что это, по сути, долговые обязательства с плечом по отношению к золоту. И поэтому, несмотря на то что они имеет более низкую ожидаемую доходность, я на самом деле предпочитаю их, потому что их волатильность позволяет вам увеличить волатильность. Таким образом, несколько раз за последние 60 лет акции компаний по добыче драгметаллов теряли 75% своей стоимости, а затем возвращались обратно. Обратное происходит в геометрической прогрессии. За год или два это может повысить их стоимость в три или даже четыре раза. И вот это – замечательный вид поведения класса активов, если у вас есть очень небольшой процент таких акций в вашем портфеле и достаточно дисциплины, чтобы ребалансировать портфель. Немногие люди в этомсекторе галактики имеют такую дисциплину.
Вы врач и историк рынков, могли ли бы вы сказать, что взгляд на результат этой пандемии COVID вызвал у вас глубокую озабоченность по поводу вашего портфеля, что это отличается от прошлых крупных рыночных событий?
Нет, я совсем не беспокоюсь по поводу своего портфеля. Как якобы сказал Марк Твен, хотя он, вероятно, никогда этого не говорил, история не повторяется, она рифмуется. Каждый раз все немного по-другому. На этот раз кризис отличался от прошлых кризисов, поскольку провоцирующее его событие было другим, и будущие кризисы также будут другими. Что действительно пугает меня в наши дни относительно рынков ценных бумаг, так это то, что они увеличивают неравенство в благосостоянии. В Соединенных Штатах, например, вы видите людей, которые потеряли работу, имеют очень скромные сбережения и получают отсроченную компенсацию, скажем, план 401(k), и им приходится продавать активы, чтобы поставить продукты на стол. Кому они продают свои акции? Они продают акции жирным котам. Понимаете?Наверное, таким как вы, и как я. Таким образом, мы становимся богаче, а люди, находящиеся в самом низу социально-экономического спектра, страдают. Честно говоря, меня это злит.
Есть ли какой-то смысл в сравненииСША сейчас с Японией в 1989-м или 1990-м?
Все возможно. Однажды Соединенные Штаты пережили потерю цен на акции около 90%, с 1929 по 1932 гг. Это произошло в результате чрезвычайных обстоятельств, в которых центральная банковская система повела себя совершенно неверным образом. Причина того, что произошло в Японии, сводится к тому, что цены на акции были совершенно несоответствующими. Пик нашего бычьего рынка обычно находится где-то около уровня P/E 30, а не P/E очень близко к 100, как это было в Японии. Так что неудивительно, что японские акции так сильно упали. Когда вы начинаете с P/E 30, это хотя бы не так много.
Что общего между неврологом и финансовым консультантом вы обнаружили?
Одна из вещей, которая страшно действует мне на нервы – люди, которые называют себя нейроэкономистами. Это люди, которые прослушали несколько часов теории, и у них есть сертификат, который говорит, что они нейроэкономисты. Я вообще-то не думаю, что стандартная неврология или медицина приносят вам много пользы в финансах, за несколькими исключениями. Во-первых, если у вас есть научная подготовка, а я надеюсь, что у врачей она есть, то это очень полезный образ мышления в инвестициях. Другая действительно полезная вещь, которую дает вам медицина – это признание формирующего опыта раннего детства. Поэтому, когда я говорю с людьми о деньгах, я часто начинаю с того, что спрашиваю их о том, как они воспринимали деньги в детстве. Например, одна из вещей, которую можно узнать очень быстро, заключается в том, что люди, которые являются транжирами и не экономят, могут инвестировать как современный Уоррен Баффет, но если вы транжира, то это не принесет вам никакой пользы.
Транжиры – это, как правило, люди с очень авторитарными отцами из очень бедных семей. Это очень плохое сочетание. Люди, которые занимаются архитектурой, часто сталкиваются с проблемами, поскольку хотят постоянно менять дизайн и ремонтировать свои дома. Я еще не встречал по-настоящему богатого архитектора. И это вы тоже можете узнать в медицине. Вы узнаете, что определенный травматический опыт детства порождает определенные медицинские синдромы. Поэтому, повторюсь еще раз, если медицина вас чему-то учит, так это важности опыта, сформированного в раннем детстве применительно к финансам, а также тому, как люди смотрят на деньги.
Можете ли вы рассказать о том, как и почему вы перешли из неврологии в эту отрасль?
О, это уже давно не новость. Единственное, что вам нужно знать обо мне лично, так это то, что мне все быстро надоедает. Это касается и медицины. Это очень полезно. Когда-то мне безмерно нравилась неврология. Если вы заметили, я все меньше и меньше пишу о финансах. Последний раз я серьезно писал о финансах примерно шесть или семь лет назад, когда я выпустил свою серию брошюр «Рациональные ожидания». В последнее время я вообще мало пишу о финансах. Большая часть моих работ связана с историческими темами.
Как вы думаете, какое влияние на мировую торговлю окажет кризис, который мы сейчас переживаем?
Хороший вопрос. Это, конечно, не принесет ничего хорошего для протяженности глобальных цепочек поставок. Я думаю, что люди осознали, насколько они хрупки, и их немного укоротят, но мы все еще остаемся в глобальной системе производства и потребления. Это очень глобально. И если бы мы вернулись в 1930-е годы, я думаю, что мы получили бы экономический ущерб, который затмил бы то, что мы видим сейчас. Я думаю, что Соединенным Штатам еще предстоит усвоить урок, который усвоили другие миры, другие развитые страны, а именно: если вы собираетесь иметь глобальную экономику, быть частью глобальной экономики, то вам лучше иметь систему социального обеспечения, которая компенсирует проигравших.
Вы не можете оставить текстильщиков, сталелитейщиков и автопроизводителей на съедение волкам и лишить их пенсионных планов, здравоохранения и образования детей, когда они окажутся в невыгодной ситуации из-за глобализации. Если вы собираетесь стать частью мировой экономики, то вам лучше иметь приличную подстраховку. Но если вы решите не быть частью мировой экономики, то столкнетесь с гораздо большими проблемами.
Что вы вообще думаете о действиях центрального банка США во время этого пандемического кризиса?
В целом это было неплохо. Это, безусловно, лучше, чем реакция в 2008-м, 2009-м. То, что они должны были сделать еще в 2008-м, 2009-м, так это разогнать банковское руководство, разогнать банковских акционеров, дать держателям облигаций очень большую свободу действий и спасти вкладчиков. Понимаете? А затем рекапитализировать банки и продать их обратно на фондовых рынках с большой прибылью через два-три года. И это не какая-то безумная фантазия. До этого мы еще не дошли. Но если у нас действительно будет банковский кризис, который перерастет в такое, то я не исключаю, что там еще много плохих долгов. Отлив еще не завершен. Мы еще не выяснили, кто плавал голышом. И когда мы узнаем это, мы будем надеяться, что будем вести себя более разумно и избежим негативной реакции, которую страна пережила 10 лет назад.
Что вы узнали о повышении финансовой грамотности с тех пор, как написали свою первую книгу?
Это почти невозможно сделать. Подмножество людей, обладающих как математическими способностями, так и эмоциональной дисциплиной, и готовых изучать финансовую историю, очень мала. И я продал много книг людям, которые подходят под это подмножество. Но если бы эта группа составила хотя бы полпроцента населения, я бы уже стал миллионером благодаря продажам моих книг. Когда я стану миллионером благодаря продаже книг, я смогу вам это сказать. И вы спросили меня не на камеру: как разговаривать с людьми, которые этого не понимают? И ответ – вам это не удастся. Вы бьетесь головой о стену.
Что же остается инвесторам? Это в основном оставляет большинство людей в той же ситуации, в которой они были бы, как если бы они сели в самолет и полетели в Чикаго. Но вместо того, чтобы повернуть направо и сесть на свое место, вы слышите от стюардессы: «Нет, нет, вам налево и управлять самолетом». Не ожидайте, что люди будут управлять своим собственным самолетом. Мы не ожидаем, что люди будут вырезать аппендицит у своего ребенка, и вам, черт возьми, не стоит ожидать, что они будут сами управлять своим портфелем, потому что это сложнее, чем обе эти вещи.
Поэтому вы считаете, что для большой части населения какая-то форма финансового совета имеет смысл?
Нет, вовсе нет. Я хочу сказать, что достойная пенсионная система европейского типа – вот то, что имеет наибольший смысл.
Вот что я имею в виду, это забавно, это действительно весело, когда смотришь шведские криминальные сериалы, и они открывают пресловутый чемодан, а в пресловутом чемодане находится миллион крон. Ну, хорошо. Это то, что швед считает большой суммой денег, 100 тысяч долларов США или Канады, потому что шведу не нужны те самые два или три миллиона долларов для выхода на пенсию, ему не нужно беспокоиться об этом. В то время как американцу нужно накопитьнесколько миллионов долларов, чтобы успешно выйти на пенсию, потому что у него нет системы социальной помощи, которая его поддерживает. Это же касается и социального обеспечения, которое обеспечивает не так уж и много.
Это и было первоначальным толчком для вас, чтобы погрузиться в эту область, не так ли? Потому ваш пенсионный план не выдерживал критики. Поэтому вам пришлось делать домашнюю работу ради собственного будущего?
Совершенно верно. Я имею в виду, что я понял, что мне придется сделать это для себя. Я живу в стране, в которой нет функционирующей системы социального обеспечения. Поэтому мне предстояло выяснить, как сделать это для себя, и, к счастью для меня, я смог это сделать. А потом, к счастью для меня, чего я не понимал в то время, я также знал, как писать о том, чего я не понимал, пока мне не исполнилось 50 лет. Так что это было очень счастливое сочетание наборов навыков. Конечно, я не умею танцевать и не умею чинить дом, но, по крайней мере, у меня было два набора навыков, которые кое-что значили.
Итак, это идеальная подводка для моего последнего вопроса: как вы определяете успех в своей жизни?
О, это просто. Если вы доживаете до моего возраста, и ваши дети все еще хотят проводить с вами время, значит, вы добились успеха.
Книги из сегодняшнего выпуска:
- «Разумное распределение активов» - https://amzn.to/2WMo4L0
- «Четыре столпа инвестиций» - https://amzn.to/3hteDYY
- «Рациональные ожидания» - https://amzn.to/39mjV5A
Обсудить
* * *
С.С. Теория финансов, история рынков, психология инвестиций, особенности работы финансовой индустрии - все эти темы (в очнь кратком изложении - самое необходимое!) уже включены в курс "Инвестиционный портфель", стартующий 1 марта.
Присоединяйтесь!
Ближайшие полезные мероприятия:
Пожалуйста, поделитесь этой информацией с друзьями и знакомыми, которым она может быть полезна.
* * *
Обсудить: Живой Журнал, Facebook, ВКонтакте, Telegram, Twitter, YouTube
Успеха вам!
Если вы хотите задать вопрос или поделиться своими мыслями, пишите Сергею Спирину.
Имейте в виду, что письма могут цитироваться с указанием имени автора и адреса его электронной почты, если не оговорено обратное.
Приглашаю вас принять участие в обсуждении материалов рассылки на форуме сайта Центр Финансового Образования.
